Đồng Yên trước ngưỡng sụp đổ: Vì sao sự can thiệp đồng thời từ Mỹ và Nhật Bản có thể thất bại?

Khi đồng Yên chạm mức yếu nhất trong nhiều thập kỷ, dù được hỗ trợ bởi các động thái phối hợp tiềm năng, mọi nỗ lực can thiệp có nguy cơ trở nên vô ích trước gánh nặng nợ công 240% GDP và chính sách kiểm soát lãi suất nhân tạo của Nhật Bản.

Đầu năm 2026, thị trường tài chính toàn cầu chứng kiến một cảnh tượng đáng chú ý: đồng Yên Nhật tiếp tục lao dốc không phanh, bất chấp việc Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) đã bước vào chu kỳ thắt chặt chính sách và những đồn đoán về một đợt can thiệp ngoại hối phối hợp với Mỹ đang lan rộng.

Dù các biện pháp mạnh có thể được triển khai để hỗ trợ đồng tiền này, phân tích sâu từ các chuyên gia hàng đầu và dữ liệu thị trường mới nhất đều chỉ ra một thực tế phũ phàng: những nỗ lực đó nhiều khả năng sẽ chỉ là giải pháp tạm thời, không thể chặn đứng xu hướng cơ bản, trừ khi Nhật Bản dũng cảm đối mặt với “gót chân Achilles” của nền kinh tế - một khối nợ công khổng lồ đang bị che đậy bởi chính sách tiền tệ.

Thất bại được báo trước: Khi thị trường không còn bất ngờ

Trong lý thuyết và thực tiễn, can thiệp ngoại hối của chính phủ chỉ đạt hiệu quả tối đa khi hội đủ hai yếu tố: tính bất ngờ tuyệt đối và định vị thị trường cực kỳ căng thẳng (stretched positioning). Hiện tại, cả hai điều kiện này đều không tồn tại, làm suy yếu nghiêm trọng tác động tiềm năng của bất kỳ động thái nào.

Mọi cuộc thảo luận về khả năng hành động đã được công khai hóa. Từ những tín hiệu cảnh báo bằng lời nói (verbal intervention) liên tục của Bộ trưởng Tài chính Sanae Takaichi đến các phân tích rộng rãi trên truyền thông, “con mèo đã ra khỏi túi”. Thị trường không những không bất ngờ mà còn đang chủ động dự phòng cho khả năng này.

Đồng thời, dữ liệu thực tế từ báo cáo Commitments of Traders (CoT) hàng tuần của CFTC, thước đo quan trọng cho vị thế đầu cơ, cho thấy một bức tranh rất khác so với thời điểm trước đợt can thiệp năm 2024.

Theo Robin Brooks, cựu Chiến lược gia trưởng Ngoại hối tại Goldman Sachs, vị thế bán khống đồng Yên tính đến ngày 20 tháng 1 năm 2026 không hề ở mức cực đoan. Trên thực tế, vị thế này đã thu hẹp đáng kể kể từ đó.

Điều này có nghĩa là áp lực bán một chiều, thứ vốn là mục tiêu chính của việc can thiệp để gây ra một cú “squeeze” (ép giá), hiện không đủ mạnh. Do đó, ngay cả khi một lượng tiền lớn được bơm vào, hiệu quả có thể chỉ là nhất thời và không đủ lực để đảo ngược một xu hướng đã ăn sâu.

Kinh nghiệm từ năm 2024 là một minh chứng rõ ràng: sau một đợt can thiệp mạnh tay, đồng Yên chỉ hồi phục trong thời gian ngắn trước khi nhanh chóng quay lại đà giảm giá cơ bản của nó.

Nợ công khổng lồ và “lãi suất bóng” bị kìm nén

Nếu lý do ngắn hạn khiến can thiệp khó thành công, thì nguyên nhân trung và dài hạn mới là cốt lõi khiến đồng Yên chịu áp lực giảm giá không ngừng. Vấn đề nằm ở sự tương tác giữa chính sách tiền tệ của BoJ và tình trạng nợ công chưa từng có của quốc gia này.

Một nghịch lý đang làm đau đầu các nhà quan sát: tại sao BoJ đã bắt đầu tăng lãi suất chính sách, nhưng đồng Yên vẫn tiếp tục mất giá? Câu trả lời nằm ở chỗ các dòng vốn quốc tế nhạy cảm hơn nhiều với lãi suất dài hạn thay vì lãi suất ngắn hạn. Và chính tại đây, Nhật Bản tồn tại một sự méo mó lớn.

BoJ, thông qua các chương trình mua tài sản quy mộ lớn và cơ chế kiểm soát lãi suất thực tế (de facto yield caps), vẫn là người mua ròng khổng lồ đối với trái phiếu chính phủ Nhật (JGBs). Điều này đã ngăn không cho lãi suất dài hạn phản ánh đúng phần bù rủi ro mà thị trường đòi hỏi trước một mức nợ công kỷ lục 240% GDP theo số liệu năm 2024-2025, cao nhất trong nhóm các nền kinh tế phát triển (G10).

Sự chênh lệch gây sốc này có thể thấy rõ khi so sánh với Đức. Trong khi nợ công của Đức chỉ ở mức khoảng 65% GDP, lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 30 năm của nước này lại tương đương hoặc thậm chí cao hơn một chút so với Nhật Bản.

Sự so sánh này, như Robin Brooks chỉ ra, cho thấy lãi suất Nhật Bản đang bị định giá sai một cách có hệ thống. Nếu thị trường được tự do vận hành mà không có sự can thiệp của BoJ, “lãi suất bóng”, tức mức lãi suất thực sự để cân bằng cung cầu, của Nhật Bản sẽ cao hơn rất nhiều.

Sự chuyển dịch rủi ro: Từ thị trường trái phiếu sang ngoại hối

Khi rủi ro tín dụng quốc gia không thể thể hiện qua kênh lãi suất trái phiếu do bị kiểm soát, nó buộc phải tìm một lối thoát khác. Và lối thoát đó chính là thị trường ngoại hối.

Các nhà đầu tư toàn cầu, nhận thức được rủi ro nợ cao, đòi hỏi được bù đắp thông qua việc bán đồng Yên, dẫn đến áp lực giảm giá liên tục.

Cơ chế này giải thích tại sao ngay cả khi chênh lệch lãi suất danh nghĩa dài hạn có cải thiện, đồng Yên vẫn không thể hồi phục bền vững. Trên thực tế, như biểu đồ tỷ giá thực hiệu lực cho thấy, đồng Yên Nhật hiện là một trong những đồng tiền yếu nhất thế giới, chỉ còn hơn đồng Lira của Thổ Nhĩ Kỳ.

Fitch Ratings, trong báo cáo đầu năm 2026, cũng cảnh báo rằng lợi suất trái phiếu 10 năm Nhật Bản đã tăng lên khoảng 2.1% do kỳ vọng BoJ tiếp tục bình thường hóa, nhưng áp lực lên đồng Yên vẫn chưa giảm. Các phân tích từ Wall Street Journal và Asia Times đều nhất trí rằng lợi suất trái phiếu 30 năm hiện ở mức 3.5-3.7% là quá thấp so với rủi ro thực tế.

Lựa chọn giữa khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ

Tình thế này đặt Nhật Bản vào một thế tiến thoái lưỡng nan đầy khó khăn, một sự đánh đổi mà giới hoạch định chính sách tại Tokyo đã né tránh trong nhiều năm.

Một mặt, nếu BoJ từ bỏ hoàn toàn việc kiểm soát lãi suất và để thị trường tự do định giá, lãi suất dài hạn có thể sẽ tăng vọt để phản ánh đúng phần bù rủi ro. Điều này có thể giúp ổn định đồng Yên, nhưng đồng thời cũng sẽ đẩy chi phí vay mượn của chính phủ lên cao chưa từng thấy. Với khối nợ khổng lồ, chỉ một sự gia tăng nhỏ trong lãi suất cũng làm trầm trọng thêm gánh nặng trả nợ và có nguy cơ cao dẫn đến một cuộc khủng hoảng nợ có hệ thống.

Mặt khác, việc tiếp tục duy trì các biện pháp kìm hãm lãi suất, như hiện nay, đồng nghĩa với việc áp lực giảm giá lên đồng Yên sẽ còn tiếp diễn, thậm chí gia tăng. Chính sách này, trên thực tế, đang biến một cuộc khủng hoảng tiềm tàng trên thị trường trái phiếu thành một cuộc khủng hoảng tiền tệ kéo dài.

Hậu quả không chỉ là các con số trên biểu đồ, mà còn tác động trực tiếp đến đời sống: đồng tiền yếu đẩy chi phí nhập khẩu năng lượng, lương thực và nguyên liệu thô tăng cao, làm xói mòn sức mua của hộ gia đình và doanh nghiệp Nhật Bản.

Lối thoát tiềm năng: “Kho báu” bị lãng quên và rào cản chính trị

May mắn thay, Nhật Bản không hoàn toàn bị bó tay. Ngoài hai lựa chọn đầy rủi ro nêu trên, còn tồn tại một con đường thứ ba khả thi hơn về mặt kinh tế, nhưng lại vấp phải rào cản chính trị đáng kể: bán tài sản tài chính của chính phủ để giảm nợ.

Điểm then chốt thường bị bỏ qua trong câu chuyện nợ công của Nhật Bản là sự khác biệt rất lớn giữa nợ công tổng (gross debt) và nợ công ròng (net debt). Trong khi nợ tổng ở mức 240% GDP, con số nợ ròng lại thấp hơn đáng kể, ở khoảng 130% GDP.

Sự chênh lệch lên tới 110 điểm phần trăm GDP này đến từ khối lượng tài sản tài chính khổng lồ mà chính phủ Nhật Bản đang nắm giữ, bao gồm cổ phần trong các doanh nghiệp, quỹ đầu tư và các danh mục đầu tư khác.

Việc bán một phần những tài sản này để thu hồi vốn và sử dụng số tiền đó trả bớt nợ công được xem là một giải pháp căn cơ. Hành động này sẽ trực tiếp cải thiện bảng cân đối tài chính quốc gia, giảm bớt áp lực buộc BoJ phải kìm hãm lãi suất, từ đó tạo nền tảng vững chắc hơn cho đồng Yên.

Thậm chí, theo đánh giá của Robin Brooks, chỉ một động thái nhỏ, mang tính biểu tượng theo hướng này cũng có thể tạo ra tín hiệu tích cực mạnh mẽ cho thị trường, cho thấy Nhật Bản thực sự nghiêm túc trong việc giải quyết gánh nặng nợ nần.

Tuy nhiên, lý do khiến giải pháp tưởng chừng hợp lý này chưa được thực hiện lại nằm ở các nhóm lợi ích đặc biệt. Những tài sản tài chính kể trên đang được quản lý bởi nhiều tổ chức và cá nhân có ảnh hưởng sâu rộng trong bộ máy chính trị và kinh tế, những người không muốn mất đi quyền kiểm soát và nguồn lợi từ chúng.

Bloomberg Intelligence cũng nhận định rằng đồng Yên sẽ khó mạnh lên bền vững nếu BoJ không giảm mua trái phiếu ròng, một động thái gắn liền với việc tái cấu trúc tài sản của chính phủ. Đây chính là rào cản chính trị lớn nhất mà Nhật Bản cần vượt qua.

Mọi thứ có thể phải tồi tệ hơn trước khi tốt lên

Trong ngắn và trung hạn, triển vọng của đồng Yên vẫn còn nhiều u ám. Áp lực giảm giá có thể sẽ chỉ chấm dứt khi một trong hai kịch bản xảy ra: lãi suất dài hạn được thả nổi để tăng mạnh, buộc chính phủ phải cải tổ tài khóa trong khủng hoảng; hoặc chính phủ tìm được sự đồng thuận chính trị để bán tài sản và giảm nợ một cách chủ động.

Đáng tiếc, cả hai con đường này đều đầy chông gai và đòi hỏi những quyết định chính trị mạnh mẽ mà giới lãnh đạo hiện tại dường như chưa sẵn sàng. Do đó, nhiều khả năng Nhật Bản sẽ tiếp tục đi trên lối mòn cũ: BoJ nới lỏng từng bước các biện pháp kiểm soát trong khi vẫn cố gắng tránh một cú sốc lãi suất, và chính phủ thỉnh thoảng can thiệp vào thị trường ngoại hối - có thể là đơn phương hoặc phối hợp - khi đồng Yên xuống quá thấp, như những gì Reuters và Bloomberg đưa tin vào cuối tháng 1/2026.

Tuy nhiên, những biện pháp này chỉ là giải pháp tình thế, không giải quyết được vấn đề gốc rễ. Áp lực lên đồng Yên sẽ còn tiếp diễn cho đến khi ảnh hưởng của các nhóm lợi ích bị phá vỡ, hoặc cho đến khi cuộc khủng hoảng tiền tệ trở nên nghiêm trọng đến mức buộc chính phủ phải hành động triệt để. Có vẻ như, như nhận định của các chuyên gia, mọi thứ có thể sẽ trở nên tồi tệ hơn trước khi thực sự tốt lên.

Câu chuyện của đồng Yên không chỉ là biểu đồ tỷ giá lên xuống, mà còn là một minh chứng sống động về sự tương tác phức tạp giữa chính sách tiền tệ, tài khóa và chính trị. Nó cho thấy rằng không có bữa trưa nào là miễn phí, và cái giá của việc trì hoãn cải cách cơ cấu cuối cùng vẫn phải được trả, thông qua sự mất giá dai dẳng của đồng tiền quốc gia.

Đối với các nhà đầu tư, việc hiểu rõ bản chất của vấn đề này là chìa khóa để đưa ra những quyết định sáng suốt trong một môi trường đầy biến động.